Az elmúlt hetek példátlan folyamatokat hoztak az amerikai kötvénypiacon, Donald Trump elnök vámháborús lépései miatt eladási hullám indult, elkezdtek esni az árak és emelkedni a hozamok, miközben a dollár gyengült.
Ennek válságok esetében általában pont az ellenkezője szokott lejátszódni: a tőke a világpiaci turbulenciák idején a biztonságos eszközöket keresi, így hagyományosan nő a kereslet a megbízhatónak tartott amerikai állampapírok és a dollár iránt. A kötvényeladás és árfolyamgyengülés ezzel szemben a gyenge, kockázatosnak ítélt fejlődő országokra jellemző, ahol a problémák első jeleire elkezd menekülni a külföldi tőke.
Az amerikai kötvénypiaci felfordulást a jelek szerint még nem elsősorban ez, hanem egyes, az államkötvényekkel spekuláló tőkeáttételes ügyletek zárása, illetve a tőzsdei árfolyameséshez köthető likviditási igény okozta. A vámháború – Kína kivételével való – ismételt felfüggesztése pedig némileg csillapította a kedélyeket az elmúlt napokban.
Ugyanakkor Trump kiszámíthatatlan gazdaságpolitikája megtorpedózta az Egyesült Államokba és a dollárba vetett bizalmat, és ezzel gyengíti az amerikai államadósság iránti – hosszabb távon eleve csökkenő – külföldi keresletet. Azaz felmerül annak a veszélye, hogy a külvilág ezen körülmények mellett lassan felhagy az Egyesült Államok finanszírozásával.
Ez Trump számára a maga furcsa logikája mentén üdvözítő lenne, hiszen a külső finanszírozás elapadásával szükségszerűen csökkenne az amerikai fizetési mérleg (és benne a kereskedelmi mérleg) hiánya, ami az egyik fő célja. Rövid távon viszont súlyos pénzügyi felfordulást okozna a dolog, és a Trumpék által beharangozott amerikai feldolgozóipari reneszánszt sem hozná el.
Növekvő kockázatok
Nagyon leegyszerűsítve az Egyesült Államok és a külvilág pénzügyi kapcsolatát az alábbi sarokpontok jellemzik:
- Az amerikai fogyasztók, a vállalatok és az állam többet költenek, mint amennyit megtermelnek, ezért importra szorulnak, amiért dollárral fizetnek a külföldnek.
- A külföld ezeket a dollárokat megtakarítja, és befektetések formájában jelentős részt az Egyesült Államokba folyatja vissza. Így kvázi hitelezőként finanszírozza az amerikai hiányt, illetve az amögött álló háztartási és állami túlfogyasztást, valamint a vállalati beruházásokat – mégpedig az Egyesült Államok számára kifejezetten előnyös kondíciók mellett.
- Mindezt azért is teszi, mert az amerikai a világ legdinamikusabb és leginnovatívabb nagy és fejlett gazdasága, az amerikai tőkepiac és a pénzügyi rendszer a legnagyobb és legmegbízhatóbb a világon, az amerikai papírok évszázados távlatban is biztonságos és jó megtérülést ígérő befektetések.
- Míg gyengébb és kisebb országok esetében a piaci bizalom alacsony és gyakran meginog, az Egyesült Államok történelme során – vezetői kompetenciájától függetlenül is – stabil maradt.
Donald Trumpnak nyílt célja ezen egyensúly megbontása: az amerikai deficit leszorítását hirdeti, ami az ő elképzelése szerint azt jelentené, hogy az amerikaiak kevesebb külföldi árut, a külföldiek több amerikai árut vennének (amerikai pénzügyi eszközök helyett).
Ugyanakkor az elmúlt hetek részvény- és tőkepiaci folyamatai alapján Trump lépései – egyes elképzelések szerint akarva, mások szerint akaratlanul – az egyenlet másik oldalát kezdték el megfaragni: az európai és ázsiai befektetők bizalma a jelek szerint megingott az amerikai eszközök iránt, és a korábbi tőkebeáramlást a kockázatok növekedése miatt a tőke kiáramlása váltotta fel (ami természetesen nem párosult az amerikai áruk iránti kereslet növekedésével).
Belső ellentmondások
Az amerikai eszközökbe vetett bizalom legtágabb oka, hogy az amerikai alkotmányos rend erős fékeket és ellensúlyokat támasztott a politikai hatalom gyakorlóival szemben. Emiatt az állam gazdasági beavatkozása mérsékelt maradt – bár sosem volt olyan alacsony, mint a szabados amerikai neoliberalizmussal kapcsolatos európai közéleti legendák sejtetik –, a piaci viszonyok relatíve kiszámíthatóak voltak, az időszakos válságokból pedig rendre gyorsan kilábalt az amerikai gazdaság.
Trump megválasztása után a pénzpiacok arra számítottak, hogy ez továbbra is így marad, sőt a gazdasági szabályrendszer egyszerűsítésével (dereguláció) és az adócsökkentéssel kapcsolatos várakozások miatt üdvözölték a választási eredményt. Azonban pár hónappal Trump második beiktatása után még a hagyományosan jobbra húzó befektetők számára is világossá vált, hogy a vámháború, a vadnyugati, személyelvű gazdaságirányítás és a fékek és ellensúlyok kiiktatása – illetve nyílt figyelmen kívül hagyása – nem tesz jót a pénzügyi és gazdasági környezetnek.
A 10 százalékos alapvám és a Kínával szembeni vámemelések miatt a Yale Egyetem költségvetési intézete szerint 28 százalékra nőtt az Egyesült Államok átlagos vámszintje, amely 1901 óta a legmagasabb érték. Bár ez vélhetően csökken majd, az ő számításaik szerint középtávon is 18 százalék maradhat (a magas kínai vámok miatt az amerikai importőrök más, alacsonyabb vámszintű országokból vásárolnak majd, de ez így is drágább lesz, mint az eddigi kínai import, és bizonyos termékeket nem fognak tudni kiváltani). Mindez növeli az inflációt, visszafogja az amerikai növekedést, egyes félelmek szerint recessziót okozhat.
Szintén növeli a kockázatokat, hogy Trump felújította támadásait Jerome Powell jegybankelnökkel szemben, aki a pénzügyi józanság utolsó fajsúlyos független képviselője az amerikai gazdaság irányítói között.
Erre rátesznek néhány lapáttal Trump állítólagos nagy tervének világos belső ellentmondásai: miközben az elnök a kereskedelmi deficit leszorítását hajtogatja, annak egyik fő komponensét, az amerikai államháztartás súlyos hiányát tovább növeli. Az április 10-én a kongresszus republikánus többsége által elfogadott költségvetési keretterv független számítások szerint tízéves távlatban 5,7 ezer milliárd dollárral növeli majd a deficitet, és GDP-arányosan évi 0,7 százalékkal az adósságkibocsátást. Márpedig növekvő adósságkibocsátás mellett súlyos önsorsrontás a külső finanszírozással játszani.
Visszatérő elképzelés az is, hogy a vámháború mentén az amerikai államadósság a geopolitikai szembenállás részévé válik. Kína az amerikai adósság második legnagyobb külső birtokosa, és nagyjából 2008 óta tartja magát az elmélet, hogy alkalomadtán az amerikai kötvények eladásával próbálhatja zsarolni Washingtont. A pénzügyi racionalitás talaján maradva ennek nem sok realitása van – Kína számára a jüan árfolyamkontrollja és a belső pénzügyi stabilitás fenntartása miatt is jól jön a nagy dollárvagyon –, de az tény, hogy Kína amerikai kötvényállománya a 2014-es csúcs óta stabilan csökken.
Se összeomlás, se ipari reneszánsz nem lesz belőle
Az amerikai jegybank (Federal Reserve) hálózatának minneapolisi bankja már jó egy évtizede megvizsgálta egy részletes ökonometriai modellezés keretében a külső finanszírozás elapadásának hatásait. Két esetet vizsgáltak meg, egy rendezett világgazdasági átrendeződést, amely során az Egyesült Államok külső finanszírozása fokozatosan, lassan csökken; továbbá egy, a múltban jellemzően a fejlődő országokra jellemző válságot, amely során a tőke hirtelen elmenekül az Egyesült Államokból.
A kutatás egy meglepő és egy kevésbé meglepő eredménnyel zárult, amelyek a jelenlegi politikai helyzet fényében is relevánsak.
- Egyrészt a hirtelen tőkemenekülés hatása rövid távon nagyon jelentős sokkot okozna az amerikai gazdaságnak, azonban hosszabb távon – a gazdaság alkalmazkodásával – a negatív hatás alacsony szinten konszolidálódna. Más szóval nem omlana össze külföldi pénz nélkül Amerika.
- Másrészt ez a folyamat hiába hozná el az amerikai kereskedelmi többlet kiegyenlítődését, a feldolgozóipari termelés és foglalkoztatás ettől még nem térne vissza a régi szép idők szintjére.
Az előbbit illetően a modell szerint a külföldi importhoz köthető alacsony árak és az erős külső finanszírozásból fakadó alacsony kamatok GDP-arányosan 10,9 százalékos jólétnövekedést okoztak az Egyesült Államok háztartásainak 1992 és 2012 között. (Az egy másik, de a jelenlegi politikai helyzet fényében hasonlóan releváns kérdés, hogy ez az Egyesült Államok belső szociálpolitikai és adóügyi döntései miatt egyenlőtlenül oszlott el a társadalom egyes vagyoni rétegei között). Ezzel szemben a külső finanszírozás gyors visszaesése GDP-arányosan 5,2 százalékos jólétcsökkenést valószínűsített az 1992-es szinthez (azaz 15 pontos csökkenést a 2012-es szinthez) képest.
Az egyik fő ok az amerikai kamatszint várt megugrása, ami jelentősen visszafogná a beruházásokat, kiváltképp az olyan, nem kereskedett szektorokban, mint az építőipar, és így visszafogná az amerikai növekedést és foglalkoztatást is. A másik fő ok, hogy egy gyors, kiszámíthatatlan pénzügyi és gazdasági átrendeződés természetesen nagyobb pánikot és így jelentősebb adaptációs költségeket okoz a vállalkozásoknak, ami a termelékenység időleges csökkenésével jár. Avagy egyszerűbben fogalmazva, egy válságból nehezebb kilábalni, mint egy lassú hitelleépítéssel együttélni.
Hosszabb távon viszont a hatás nem drámai. A modell szerint a külföldi pénzbőség 46 bázisponttal (0,46 százalékponttal) nyomta le az amerikai kamatszintet a vizsgált időszakban, azaz ha nem sokkszerű átrendeződésről van szó, akkor relatíve mérsékelt hatással lesz a pénzügyi helyzetre a külső finanszírozás csökkenése.
Ehhez persze az is hozzátartozik, hogy az ilyen ökonometriai modellek szándékosan leegyszerűsítik a világot, ezért számos kockázat kimarad belőlük. Így például az is, hogy a rövid távú sokk a jelenlegi helyzet – a tőkeáttételes és származékos ügyletek sokaságával – könnyen kiszámíthatatlan lefolyású pénzügyi válsággá fajulhat: a Trump radikális manőverei által kiváltott pánik során az elmúlt hetekben az amerikai pénzügyi rendszer egyes kockázati mutatók alapján közel került a törésponthoz.
A második megállapítás egybevág azon empirikus kutatásokkal, amelyek szerint az ipari foglalkoztatás relatív csökkenésében a kereskedelemnél jóval nagyobb szerepet játszik az automatizáció és a termelési technológiák fejlődése: ezek jelentősen emelték az ipar termelékenységét, viszont miután az ipari cikkek iránti globális kereslet lassabban bővült, mint a termelékenység, a munkaerőigény csökkent.
Nincs ok azt feltételezni, hogy ez a jövőben megváltozik majd, ezért a Fed modellezése is arra jut, hogy az ipari foglalkoztatás az amerikai mérleg kényszerű egyensúlyba kerülése esetén sem tér vissza a „régi szép idők” szintjére, és ha Amerika kénytelen lesz kereskedelmi többletet elérni a világgal szemben a korábbi adóssága visszafizetése érdekében, akkor ez főként a szolgáltatási szektorban fog megvalósulni.
A dolog iróniája persze, hogy Trump kalkulációiból az amerikai szolgáltatási szektor jelentős kereskedelemi többlete teljesen kimarad, ami erős sebezhetőséget jelent a jövőre nézve.
Világ
Brüsszelben most már feltűnően gyorsan ugranak, ha problémás magyar ügyekről van szó
Három hónapon belül megérkezett az árrésstop ügyében a felszólító levél, ami a korábbi példák alapján rendkívül gyorsnak számít.
Kinek fogynak el hamarabb a rakétái az izraeli-iráni háborúban?
Meggyorsíthatja Amerika támadó hadba lépését, ha tényleg komolyan fenyeget, hogy Izrael kifogy a légvédelmi rakétákból.
Súlyos önámítás, mégis terjed Orbán szuverenitásmániája
A kormányfő és holdudvara a magyar szuverenitás védelmével indokolja bel- és külpolitikai lépéseit, de a valóságban a szuverenitás megalkotása óta álszent és vitatott jelenség.
Fontos
Teljesen felperzselheti az idei gazdasági növekedést az aszály
Az idei szárazság a 2022-es rendkívüli aszály rémképével fenyeget, ami különösen fájhat a gyengélkedő magyar gazdaságnak.
Feleakkora növekedést sem tudnak elérni a magyar e-kereskedők, mint a Temu és társai
Beszűkült a játéktere a hazai szereplőknek, akiknek a gazdaságpolitikai környezettel és a vevők vásárlóerejének csökkenésével is meg kell küzdeniük.
Terjed a Mészáros-Felcsút kór az európai futballban, magyar áldozata is lehet
Mészáros Lőrinc sorsára juthat a felvidéki milliárdos Világi Oszkár: lehet, hogy meg kell válnia egyik focicsapatától, hogy azt ne zárják ki a Konferencia Ligából.
